比亚迪(002594.CN)

比亚迪(002594):暂成为中国车企市值第一 但新能源车估值尚未完全体现

时间:20-07-09 00:00    来源:中国国际金融

公司近况

截至2020 年7 月8 日,比亚迪(002594)暂站上中国车企市值第一的位置,是资本市场对其背后一条完整新能源产业链的估值重构,但我们认为比亚迪作为整车部分的估值还尚未完全体现。

评论

比亚迪今年以来的股价上涨可以分成三个阶段:

1)刀片电池拓展铁锂适用车型,比亚迪重回熟悉赛场。自从1 月11 日电动汽车百人会上比亚迪首次提及刀片电池,电池格局预期反转带动比亚迪开启了第一阶段的上升通道。

2)车载半导体完成重组,我们认为自主IGBT 有望实现外资替代。

自4 月15 日公司宣布比亚迪半导体拟引入战投,至5 月26 日公司宣布引入战略投资者,此为股价的横盘调整阶段。

3)寄托于“汉”实现品牌向上,目前订单较为饱满。市场普遍看好“汉”的造型和背后的技术实力,自“汉”发布来不断增加的订单数成为了股价上行的催化剂。

目前按照我们对比亚迪的分部估值,传统汽车及云轨给予估值0亿元,新能源整车788 亿元,比亚迪半导体400 亿元,比亚迪电子312 亿元,电池1090 亿元。其中2020 年新能源整车估值仅60(万元/辆)的 EV/销量,相较于目前的特斯拉400(万元/辆)和蔚来汽车360(万元/辆),仍有向上空间。

而我们认为DM4.0 降本提质,PHEV 有望迅速平价,目前整车部分估值尚未完全体现。我们测算,DM-p 系统成本将从DM3.0 的5.5 万元降至4.5 万元:刀片电池的采用可降本约5,000 元,发动机降本约2,000 元,电控、高压线束等零部件通过设计优化和采购成本降低可节省约3,000 元成本。同时,我们预计DM-i 系统将通过传动系统的精简(无需DCT 变速箱)和动力、电控系统的成本控制,额外降本约8,000 元。因此,DM-i 系统和传统燃油系统成本差额将降至2 万元左右,若考虑PHEV 一万元以上的购置税优惠和8,500 元补贴,我们认为PHEV 车型将迅速走向和燃油车的平价,并带来比亚迪汽车业务竞争力的大幅提升,和估值上升。

估值建议

维持公司盈利预测不变。基于SOTP,考虑公司多项业务估值提升(新能源车、半导体和电池),我们提升A 股目标价13%至95 元(15%上行空间),H 股目标价23%至86 港币(16%上行空间)。

维持A/H 股跑赢行业评级不变。

风险

新车销量不及预期,电池外供进度不及预期。