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比亚迪(002594)重大事项点评:半导体成功引战 中性化战略可期

时间:20-05-27 00:00    来源:中信证券

公司子公司“比亚迪(002594)半导体”向红杉资本中国基金、中金资本、国投创新等引战19 亿元,投后估值94 亿元,后续公司将积极推动其独立上市。除了整车品牌,公司后续更大的投资价值是作为中性的“新能源汽车一站式解决方案提供商”,包括:锂电池(刀片电池技术等)、半导体(IGBT)、三合一电机/电控技术、电动平台等,对外分拆迈出坚实一步,继续推荐,维持“买入”评级。

事项:5 月26 日,比亚迪发布公告,公司控股子公司比亚迪半导体以增资扩股等方式引入战略投资者议案获董事会通过。对此,我们的点评如下:

比亚迪半导体本轮引战19 亿元,投后估值94 亿元。继4 月14 日公司公告比亚迪半导体完成内部重组拟引入战略投资者后,公司董事会昨日通过其以增资扩股方式引入战略投资者。此次比亚迪半导体投前估值75 亿元,本轮向红杉资本中国基金、中金资本、国投创新等知名投资机构引入战略投资19 亿元,投后估值94 亿元。后续公司将积极推动比亚迪半导体上市工作,有望持续提升公司整体价值。

比亚迪半导体实施期权激励,市场化运作提升效率。4 月份,陈刚辞任公司副总裁职务,专职担任比亚迪半导体董事长及总经理,专注于比亚迪半导体的经营发展。同时,截至公告日,比亚迪半导体已对董事、高管、核心骨干授予3002份期权(占引战前注册资本10%),行权价格为5 元/每1 元出资,将在第二/三/四年按30%/30%/40%解锁。

电动车IGBT 需求爆发,比亚迪掌握自主核心技术。IGBT 单车价值量高达1000-5000 元,我们预计2020 年全球市场空间接近百亿元,伴随全球电动车产销快速增长,预计行业2025 年空间有望达370 亿,CAGR 约+30%。比亚迪凭借自身品牌电动车优势,率先实现了国产IGBT 规模化生产和应用,2019年国内市占率18%,仅次于英飞凌,位居第二位。技术方面,公司在晶圆减薄、精细化网格栅等逐步缩小与全球巨头差距。同时,公司已经在宁波、长沙分别建设了6 寸、8 寸IGBT 晶圆产线,后续有望逐步开拓外供市场。

2020 年以来,公司供应链中性化持续迈出实质性进展。我们认为公司后续更大的投资价值是作为中性的“新能源汽车一站式解决方案提供商”,包括:锂电池(刀片电池技术等)、半导体(IGBT)、三合一电机/电控技术、电动平台等,我们对公司合理的价值判断维持1800-1900 亿元。公司此次内部重组成立"比亚迪半导体",对外分拆迈出坚实一步,有望起到催化效应。公司业务结构由垂直整合转向战略开放,价值正逐步显现。

风险因素:公司引战进展不及预期,公司新能源汽车产销不及预期;新能源汽车政策波动;云轨推进不及预期。

投资建议:维持2020/21 年归母净利润预测19.5/40.0 亿元,当前A 股价格58.3 元,对应2020/21 年82/40 倍PE;H 股价格44.8 港元,对应2020/21 年58/28 倍PE。受补贴退坡及疫情影响,公司经营短期仍存在有一定压力,但比亚迪作为中国电动车行业龙头,拥有自主可控的电动化技术,随着公司供应链中性化战略稳步推进,有望向“整车品牌”+“新能源汽车解决方案供应商”发展。近期内部重组成立"比亚迪半导体",供应链开放迈出坚实一步,有望起到催化效应,对公司合理的价值判断维持1800-1900亿元,继续推荐,维持公司(A+H 股)“买入”评级。